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【国君石化扛鼎之作】海油工程重磅深度:受益于行业复苏的海工建

来源:未知 编辑:admin 时间:2018-07-21

  原题目:【国君石化扛鼎之作】海油工程重磅深度:受益于行业苏醒的海工扶植龙头!

  咱们果断短期中海油本钱开支见底,海洋工程行业景气宇将回暖,公司持久国际市场份额将提拔。咱们估计公司2-3年内ROE将回升至15%,PB将修复至2.5倍。

  赐与增持评级,下调红利预测。思量到2017年产生汇兑丧失且施行合同单价低于预期,咱们下调公司2017-2019年EPS别离为0.11/0.24/0.43元(前值别离为0.13/0.32/0.52元),对应归母净利润别离为4.9亿元,10.5亿元,19.2亿元。估值赐与2018年行业均匀PE36.46倍,上调方针价至8.75元。

  中海油本钱开支将见底回升,行业景气宇将回暖。中海油本钱开支取决于预期油价及中海油现金流。中海油运营性勾当现金流2017年上半年改善幅度在160亿元以上,且2018年油价中枢估计将高于2017年。咱们果断2018年中海油本钱开支增加幅度将在20%以上。同时2016年环球海洋工程及配备市场规模为52亿美元,不到2012年市场规模高点709亿美元的十分之一。跟着油价回暖,行业将呈现苏醒趋向,将来增加空间较大。

  公司营业威力提拔,将来国际市场份额将添加。公司在成长主停业务的同时拓展新营业模块建筑及深水营业,同时珠海基地一期及二期扶植完成添加公司产能。咱们以为公司将来将复制海工配备行业在国际市场上的发展轨迹,油价回暖后操纵低本钱合作劣势抢占国际市场份额。

  咱们果断公司ROE在2-3年内将回升至15%摆布。与国际同行公司比拟,公司利润率程度处于第一梯队。咱们果断将来2-3年ROE将回升至15%。公司目前PB1.4倍处于汗青底部区间,2-3年内将回升至2.5倍。

  危害提醒:油价下跌危害,油气公司本钱开支低于预期危害,汇兑丧失危害,原资料跌价危害。

  公司表面:公司是集海洋石油、自然气开辟工程设想、陆地制作、海上装置、调试维修于一体的工程总承包公司;是亚太地域最大的海洋石油工程EPCI(设想、购买、建筑、装置)总承包商之一,是我国在海工扶植范畴的绝对龙头企业。

  公司以总承包或者分包的体例承揽工程合同,参与油气田工程、 陆上 LNG 等项目扶植。公司的客户名单次要包罗中国海洋石油无限公司,外洋的客户名单也曾经包罗康菲、壳牌、 沙特阿美、巴西国油、 哈斯基、科麦奇、Technip、MODEC、 AkerSolutions、 FLUOR 等浩繁国表里一流企业。目前公司的营业除中国海域外,还包罗东南亚、中东、澳大利亚、 俄罗斯、巴西、 欧洲、非洲等 20 多个国度和地域。

  公司目前在天津塘沽,山东青岛具有跨越140万平方米的自有大型海洋工程制作基地。在广东珠海合伙具有207万平方米的海洋工程制作基地。与2015年比拟,珠海竞争基地的一期二期扶植完成大幅提拔了公司的产能。

  公司2014年以来在原有主业根本长进行拓展和延长(海洋工程设想建筑),构成了模块化建筑,深水与水下工程等新的营业增加点,提拔了营业威力。

  公司目前具有世界首艘具备3000米级深水铺管威力,4000吨级重型起重威力和3级动力定位威力的深水铺管起重船“海洋石油201”,7500吨起重船“蓝鲸”,5万吨半潜式自航船,3000米功课水深威力的多功效水下工程船,深水装置船,挖沟船在内的工程功课船舶19艘,曾经根基构成深水功课威力。

  同时公司通过扶植珠海园地,使产能提拔,而且为了滑润中海油本钱开支颠簸对公司业绩影响踊跃拓展海外市场,使主停业务威力获得了增强。

  公司停业支出及归母净利润取决于油气公司的本钱开支,与油价关系比力慎密,但具有滞后性。2014年公司利润到达高点,咱们果断2017年是公司业绩底部,2018年公司业绩将回暖。

  公司作为中海油的控股子公司,国内营业次要依托中海油的本钱开支。海外营业通过中海油的海外油田项目打终场合排场,成立起口碑之后拓展新的客户群。公司近年来为了滑润中海油本钱开支对公司业绩的颠簸,踊跃拓展海外市场,目前中海油有关方在公司支出中所占比重曾经由2014年的91%下滑至2017年上半年的32%。

  2014年起头油价下跌,2016年油价跌至26美元/桶;2016年新签定单金额呈现下滑,合同单价低,使2017年的业绩呈现下滑。思量到油价回暖,咱们估计2017年新签定单比拟2016年金额将呈现30%以上增加,使2018年公司事情量添加。同时公司拓展海外市场取得了比力好的成效,2014年新签海外订单132亿,占昔时新签定单的比重靠近50%。2014年后因为油价下跌海外市场规模敏捷萎缩,同时海外同行合作敌手低落报价使公司的本钱劣势不再较着。但咱们估计跟着油价回暖,海外市场景气宇将回暖,公司海外新签定单金额将触底回升。

  短期中海油本钱开支曾经见底,行业景气宇呈现苏醒。同时油价回暖布景下公司在国际市场份额将有所提拔。公司具备较好的投资价值。

  凡是海洋油气开辟关键的历程能够归纳综合为:中海油必要开辟某油田区块,先找中海油服来做海上地动物探确定油层环境,现实通过打勘察井来确定出油位置。发觉出油井之后环绕出油井打出产井,完成测录井等油田办事。到现实产油前还必要海油工程在陆地上用钢材出产导管架以及出产平台,而且用船舶将出产平台和导管架运输到指定地址装置铺设。当导管架和出产平台停当后,正式的产油历程就起头了。比及产油竣事必要拆除平台时,海油工程将负担有关营业。

  中海油的本钱开支凡是分为勘察,开辟,出产三部门。此中勘察占比正常在19%~22%之间,开辟部门占比在63%~70%之间,出产部门占比在10%~14%,开辟部门占比最大。【国君石化扛鼎之作】海油工程重磅

  从中海油服和海油工程的营业威力来划分,海上地动物探,钻初探井和评价井(勘察关键)以及钻出产井和油田手艺办事(出产关键)属于中海油服的营业,对应中海油的勘察和开辟本钱开支。而导管架出产装置,海底导管铺设,出产平台建筑等属于海油工程的营业,对应中海油的开辟本钱开支。中海油服对应勘察关键,出产关键以及开辟关键的前端本钱开支;海油工程对应开辟关键的中后端。

  中海油积年的国内勘察和开辟本钱开支根基转化为中海油服及海油工程的国内支出。同时,其国内开辟收入部门大约依照2:3的比例转化为了中海油服和海油工程的国内营业支出。

  咱们以为中海油本钱开支曾经见底,2018年中海油本钱开支的增加幅度大要率将连结在20%以上。次要因为中海油本钱开支取决于①将来预期油价②中海油的运营性勾当现金流。咱们估计2018年油价中枢将比2017年抬升5美元/桶,2017年上半年中海油的运营性勾当现金流为488.5亿元,较2016年同期325.3亿元同比增加50%。

  从公司2017岁首年月发布的的产量打算来看,2018年和2019年产量方针较2017年将有所增加。2014年后中海油的本钱开支每年以25%~30%的速率下滑,将会导致将来中海油的油田产量下滑速率加速。为了告竣2018年及2019年的产量方针,咱们以为中海油有动力添加本钱开支。

  咱们以为中海油在努力提拔产量的方针下,将来本钱开支将会向开辟部门有所倾斜。目前渤海区域依然是我国海洋石油的次要出产区域,南海是将来的潜力开辟区域。

  2014年后因为油价下跌上游油气公司的本钱开支以年均25%的速率下滑。虽然2016年一季度油价跌至26美元/桶,2017年油价反弹至50美元/桶以上,可是包罗页岩油公司在内的油气公司对付本钱开支依然比力隆重,出现迟缓苏醒的形态。

  油气公司上游本钱开支的下滑导致2016年及2017年的环球新探明石油储量逐年下滑,特别是2017年探明的石油储量创70年以来的新低,使将来油气产量不变供应发生危害。

  按照Enterprise预测,2017年自然气凝析液提供为414.8万桶/天,比拟2013年自然气凝析液的产量提拔了167%。同时,估计2020年自然气凝析液的产量将提拔至516.8万桶/天。年复合增加率达6.1%。

  按照woodmac的测算,从2017年到2025年,需求增加幅度在610万桶/日。非OPEC国度的产量下滑(特别是页岩油产量下滑)为1470万桶/日,非OPEC国度孝敬的新减产量为340万桶/日,分析下来,2017年~2025年有1740万桶/日的产量缺口必要弥补。

  按照woodmac的测算,若是要弥补 2017年~2025年1740万桶/日的产量缺口,必要70美元/桶以上的油价餍足油田的可经济开采性。即将来产量缺口较大时,页岩油作为边际产量孝敬者仅开采低本钱油田无奈填补产量,油气财产必需取舍开采高本钱油田添加产量,从而鞭策油价中枢抬升。

  3.2.海上油田开辟本钱超预期降落,海上油服及工程行业市场规模反弹空间大!

  与页岩油开采本钱降落的趋向雷同,海洋石油开采行业通过提拔出产效率,优化项目设想,手艺立异等手段低落了油田的盈亏均衡点。以中海油为例,中海油的五项成倍用度从2014年的上半年43.2美元/桶低落到2017年上半年的31.7美元/桶。此中现金本钱,即OPEX,从11.8美元/桶降落到7.2美元/桶。因而已往80美元/桶的油价下具备可经济开采性的油田,此刻的盈亏均衡油价也有大幅度降落。

  从油公司的的盈亏均衡油价来看,包罗国度石油公司,国际石油公司以及美国页岩油公司的盈亏均衡点都有较大幅度的降落。2016年与2014年比拟,均匀降落幅度高达47%。油公司盈亏均衡油价的降落将会使油公司具备更好地本钱开支威力去鞭策将来的油田开采。

  咱们以为鞭策油公司本钱开支的焦点要素是油价。当油价持久不变在60美元/桶以上且出现出上涨趋向时,油公司会转变隆重的立场起头添加本钱开支。

  3.2.2.海上油服及工程行业目前行业景气宇处于底部,浅水市场景气宇曾经起头苏醒?

  2017年上半年亚洲地域海洋油服景气宇呈现回暖。钻井平台操纵率呈现提拔。此中自升式钻井平台操纵率提拔20个百分点,从40%回升至60%。

  2017年浅水市场的景气宇要好于深水市场。环球300英尺水深以内的市场,自升式钻井平台的操纵率曾经遏制了下滑(未签约事情日天数遏制上升);但300英尺水深以上的市场,钻井平台操纵率仍处于小幅下滑形态。咱们以为这一点能够侧面反应出亚洲范畴内海洋油服市场景气宇提拔的缘由,亚洲市场300英尺以内的浅水油田较多,因而景气宇相对较好。

  别的一方面,目前各品种型的钻井平台的日费率下滑的趋向曾经遏制,估计在产能操纵率进一步提拔后,钻井平台的日费率将呈现回暖。

  3.2.3.海上油服及工程行业市场规模反弹空间大,深水油田在油价升至70美元/桶后具备投资价值。

  按照Goldman Sachs的测算,超深水油田的盈亏均衡油价大约在70美元/桶。60美元/桶油价下除深水及超深水油田外大部门海上油田曾经具备经济可开采性。

  2014年油价下跌后油公司取舍暂停或者打消开辟高本钱油田投资项目。因为2014年时海上油气田开采的本钱较高,具备较高危害;因而按照woodmac的统计,2014年油价下跌至2015年中,大约有储量100亿桶的深水以及超深水海上大型开辟项目被弃捐,被推迟的大型项目中浅水及深水油田占比高达66%。将来油价中枢逐步抬升,咱们以为油价到达70美元/桶后,浅水及深水/超深水项目标开辟和投资格程将被重启。

  从海上油田办事行业对应的市场规模来看,与油价关系较为慎密。2016年整年海洋工程配备对应的市场规模为52亿美元,比拟2012年的景气高点,市场规模有余十分之一,为近十年来的最低谷。目前处于行业景气宇底部,将来反弹市场空间庞大。

  按照IHS的预测,海上油田的本钱开支在2017年后会跟着油价逐步添加,到2021年,海上油田的本钱开支将比2017年增加35%。特别是国度石油公司将在墨西哥,中东和东南亚水域添加海上油田的投资。

  2020年后按照IHS的预测,深水及超深水的油田投资将会大幅增加动员整个海上油田的投资增加。目前海上油气投资次要以浅水油田投资为主,但油价到达70美元/桶后,深水油田投资将会呈现高速增加的趋向。

  4. 海洋工程行业将操纵本钱合作劣势复制海工配备国际市场发展轨迹,抢占海外市场份额!

  为了滑润对本身业绩的影响以及提拔公司环球的市场份额,2009年起头公司进军海外营业,以中海油的海外项目为切入点堆集项目经验,拓展国际市场以及开辟新的客户群。

  公司通过EPC总承包模式以及结合竞标体例获取海外订单模式逐渐取得顺利,斩获了包罗俄罗斯Yamal项目,缅甸Zawtika项目在内的一系各国际大单。近5年公司承揽海外国际项目累计金额约225亿元。

  2014年以来因为yamal项目订单的影响,公司海外支出占比逐年提拔,从5%提拔至2016年的58%。公司的方针是持久将海外支出占比不变在30%以上。

  我国海工企业最大的合作力是劳动力等低本钱合作劣势,通过采纳低首付低总价的低本钱劣势使我国海工企业在环球海工市场的市占率敏捷提拔。2014年前韩国企业在海工配备行业市场份额占比最高,2012年我国企业市场份额占比不到20%。从2014年-2016年的变迁来看,我国企业市场份额占比大幅提拔。虽然从订单布局上来说,高端产物份额仍显有余,可是总体市场份额曾经超越了保守海工强国韩国和新加坡。

  我国海工扶植行业起步较晚,2009年后才起头进军国际市场。可是凭仗本钱劣势和靠得住的项目品质以及严酷节制的项目工期;曾经承揽了澳洲Gorgon项目和Ichthys项目,俄罗斯Yamal项目等大项目,堆集了丰硕的项目经验和口碑。在LNG工场建筑以及中浅水海洋工程建筑设想范畴合作劣势比海外工程公司更强。咱们以为跟着油价回暖,海工扶植行业将复制海工配备环球市占率提拔的轨迹。

  2017年Q1-Q3,公司新签海外订单2.56亿,是2014年以来的新低。跟着油价回暖,公司与海外工程公司比拟,项目工期可控,本钱低的合作劣势愈加较着。公司作为我国海工扶植行业龙头的独一垄断龙头,海外市场份额具备极大的提拔空间。

  5. 公司与国际合作企业比拟利润率处于第一梯队,2-3年内股价上涨空间较大!

  公司汗青最低PB1.15倍,目前PB估值1.4倍,依然处于汗青底部区间,平安边际较高。通过比拟同业业公司以及预测将来公司的ROE程度,咱们果断公司在2-3年内股价具备79%的上涨空间。

  ①公司的ROE程度外行业内处于领先程度,公司节制本钱用度的威力不亚于民营企业。

  ②海洋工程公司净利率颠簸较大,但跟着油价的回暖,净利率能够答复到景气高点程度。

  ③目前各公司资产周转率都较低,次要是由于行业景气宇较低,事情量削减导致的支出降落。

  ④行业内公司在产生吃亏后权柄乘数会上升。若是在没有产生吃亏的环境下行业内公司会取舍节制本钱用度,削减欠债来抵当行业景气宇的下滑,凡是权柄乘数会降落。

  思量到公司的产能较2014年有所提拔,咱们估计跟着油价回暖,事情量添加带来支出增加,总资产周转率回到2014年的0.7次程度是大要率事务。同时参考同行公司,虽然2009年油价下跌后行业净利率下滑,但油价回暖后,外行业景气宇回升后的2010~2014年,凡是净利率都能回到行业景气宇的高点程度。发卖净利率咱们果断会回到15%摆布的程度。在权柄乘数守旧估计维持1.4的环境下,咱们估计公司的ROE将在2-3年内答复至15%摆布。在假设将来无危害利率连结在6%条件下,深度:受益于行业复苏的海工建设龙头咱们以为将来公司PB将会修复至2.5倍,距离此刻1.4倍PB股价有79%空间。

  思量到2017年产生汇兑丧失且施行合同单价低于预期,咱们下调公司2017-2019年EPS别离为0.11/0.24/0.43元(前值别离为0.13/0.32/0.52元),对应归母净利润别离为4.9亿元,10.5亿元,19.2亿元。

  1.PE估值法:思量到2018年行业均匀PE为36.46倍,对应正当估值8.75元。

  2.PB估值法:2018年行业均匀PB2.26倍,公司采用行业均匀PB,对应正当估值12.18元。

  钢材等原资料跌价可能导致公司本钱上升,在公司产能操纵率较低时无奈把本钱跌价传导到终端。前往搜狐,查看更多?

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